罗小芹：申请上市前裁员 小红书未雨绸缪

有中国Instagram之称的社区电商平台小红书证实裁员约9%员工，虽然裁员可能是上市前的财务优化，但却让人对科网行业前景忧心忡忡

重点：

• 小红书依赖广告收入，可能因预示广告行业逆风而作出裁员决定，但公司回应仅属正常员工汰换
• 此外，由腾讯控制、深受政策监管困扰的两大游戏直播平台虎牙及斗鱼，也传出裁员消息

中国科网行业裁员消息停不了！继三大科网巨头腾讯控股(0700.HK)、阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)与京东(JD.US; 9618.HK)于3月传出大规模裁员后，最近又轮到中小型科网公司小红书、虎牙(HUYA.US)及斗鱼(DOYU.US)出现裁员潮，当中的原因虽各有不同，但都说明了一个事实：科网企业员工的“好日子”可能已成为过去了。

其中有“中国Instagram”之称的社区电商平台小红书，最近更一度传出裁员20%，虽然公司其后证实裁减幅度为9%，属于正常员工汰换，但在准备上市前夕传出这样的消息，不禁令市场担忧：小红书到底怎么了？

于2013年成立的小红书，是近年中国社区电商的新兴势力，它的“多图少字”网购分享介面广受中国大陆及台湾年轻消费者欢迎，其概念甚至被TikTok母公司字节跳动复制，作为进军日本市场的手段。

据官方资料，截至去年11月，小红书每月活跃用户达到2亿，其中72%是“90后”，五成用户居于一二线城市。公司收入模式并不多元，分为“广告+电商”两部分，据天风证券研报显示，2020年小红书的广告营收介乎6至8亿美元(39亿至52亿元)，约占总营收八成，另外两成收入则来自电商商品成交。

虽然小红书未有披露最新财务数据，但相信营收仍非常依赖广告收入，意味广告收入一旦大幅萎缩，公司财务情况便会受压。

去年底获巨额融资

由于网络安全法的关系，小红书去年10月已传出弃美赴港上市，但公司11月获得腾讯、阿里巴巴、新加坡政府投资公司淡马锡等斥资5亿美元购入2.5%股份，令估值高达200亿美元，比三个月前的100亿元估值飙升一倍。事实上，淡马锡曾明言暂停投资中概股，并已大手减持阿里巴巴及滴滴(DIDI.US)，小红书能在中概股最艰难时刻仍然获得淡马锡青睐，可说是相当幸运。

由于公司不久前才获得大笔资金注入，是次裁员的决定，看来应与财务问题无关，反而可能是上市前的财务梳理，因小红书可能预视到广告行业的逆风，决定预早出手控制成本，“勒紧裤头”迎接艰难前景。

然而，在科网行业中，确实有公司受政策大环境影响而作出裁员决定，因中国去年底刮起的监管风暴至今未有平息迹象，苦日子可能才刚刚开始。

近年中国政府严格执行市场反垄断、网络安全以及打压不良意识内容等“净网清朗”行动，以政策组合拳全面整顿科网产业，例如最高人民法院禁止未成年人玩游戏“氪金”及打赏网络主播，多家电商平台亦因涉嫌“二选一”垄断行为，被处以大额罚金，严重冲击中国科网企业的核心利润来源。其中，爱奇艺(IQ.US)率先于去年底传出裁员两到四成的消息，揭开大裁员序幕，而腾讯、阿里巴巴、京东与滴滴均传出不同版本的员工优化方案。

最新流传的，是两大直播游戏平台虎牙与斗鱼的裁员消息。由于两者同受未成年人玩游戏及课金等政策限制，可说是深受监管当局打击而影响的典型例子。

在中国直播游戏市场，虎牙和斗鱼的市占率分别超过40%和30%，两者既为竞争对手，也属同一股东腾讯持有。腾讯拥有虎牙36.9%股权及50.9%投票权，亦持有斗鱼约38%股权及投票权。2020年底，两家主要竞争对手宣布达成合并协议，由虎牙以换股方式全购财政较弱的斗鱼，并让斗鱼从美国退市。本来该并购是对腾讯、虎牙及斗鱼的多赢方案，但去年10月却遭到中国市场监督管理总局否决，形成两者继续缠斗的困局。

受监管收紧及经济下行影响，游戏直播行业去年第四季面对困境，相信是两家公司裁员的主因。斗鱼去年亏损达6.2亿美元，其中第四季亏损1.93亿美元；虎牙全年虽录得5.84亿美元利润，但单计第四季却亏损3.13亿美元，可见两家公司的业务情况正在恶化。

盈立证券研究部总监陈伟聪认为，去年一系列监管政策出台，以社区电商、短视频，游戏与直播带货等行业较受影响，导致相关公司收入增速放缓。

虎牙斗鱼估值低

陈伟聪表示，投资者最关心的是企业利润率，而科网股的竞争优势在于客户群庞大，拥有海量数据，高效的演算法能够适度派送广告及诱导消费。然而，随着“共富”政策的倡议及反垄断措施出台，企业收入本已受到政策打击，还要设法回馈社会，令利润率受压。

“由于政策不明朗，中国科网股未来的盈利增速将会减慢，估值将比美国同业出现折让，未来前景仍然审慎。”他补充说。

虎牙是去年度少数录得盈利的中小型科网企业，至于斗鱼和两家短视频公司哔哩哔哩(BILI.US; 9626.HK)及快手科技(1024.HK)仍然录得亏损，可利用市销率(P/S ratio)比较上述拥有直播业务的科企。其中哔哩哔哩与快手的最新市销率分别为2.7倍及2.2倍，规模较小的虎牙与斗鱼，市销率分别为0.53倍及0.37倍，估值明显出现折让，或反映投资者对这两家公司承受较高政策风险的担忧。