别给碧桂园贴上“下一个恒大”的咒符

文 | 佘宗明

陷入困局的碧桂园，会成为下个恒大吗？

在“佛山市副市长带队进驻碧桂园”传言的助势下，这成了很多人都很关心的问题。

尽管碧桂园官方称消息不实，可不少人已有意将碧桂园送进恒大所在的ICU病房。

就债务压顶情况来看，碧桂园身上似乎有恒大的影子。

看着“1恒=﹣2.58万亿”的新计量单位，很多人难免心头一紧。

再看着“宇宙房企”碧桂园的总负债1.43万亿元，有些人已经开始盘算“1碧”的对价了。

但从财务健康度看，还不能轻易将碧桂园跟恒大画等号。

净负债率高达160%、现金短债比低于0.5倍的恒大，当然是站在了悬崖边。

但碧桂园的净负债率、现金短债比等指标，目前仍处于较为安全的水平。

现在安全当然不等于以后还安全，可在诸多变量未定之前，急着给碧桂园们判死刑，有些欠妥。

要知道，像碧桂园这类体量的房企背后，连着一大堆上下游供应商和几十上百万购房家庭。

宏观上的数据，对应着微观上无数家庭的悲欢。

在“下一个恒大”的咒符可能真的将身陷困境的碧桂园推到“下一个恒大”处境的背景下，舆论不妨先保持唱衰力道和频次上的克制。

这不是说要回避碧桂园困局，而是说要尽量避免用落井下石，将本来还有摆脱困局余地的碧桂园推入更大的困局。

碧桂园若能渡过难关，兴许那无数个家庭就能顺利解套，而不是在收不到尾款、交不了房中陷入永夜。

01

自从房地产领域的“巴塞尔协议”——三道红线出台以来，习惯了金融化运作的房企们日子就不大好过。

顺着“百姓苦高房价久矣”的郁结情绪讥讽房企们“眼看它起高楼，眼看它楼塌了”，是容易的：要是房企们的一号位都有俞敏洪“公司账上必须留足给家长的退款资金和给员工的工资款项”的自觉，又何至于此？

但捋顺这里面扭结的房地产行业扩张模式和中国城镇化特点之间复杂关系的生成逻辑，却没那么容易。

之前房地产高歌猛进的二十年里，房企们当然是饕餮盛宴里的食利者，但又不是唯一的。

在千头万绪的因果链条中，将问题主要归结于房企，也算是归因上的“取巧”。

没必要替房企们诿过，只不过，置于当前语境中看，看待房企们遭遇的困境时，有必要厘清，到底哪些问题是结构性的，又有哪些是房企自酿苦果导致的？

复盘恒大之困，显然是自身经营问题大过周期性因素。

也就是说，就算没有三道红线，“恒大帝国”的泡沫也迟早会破。

恒大最主要的问题就在于，太迷恋“大”了：恒大汽车、恒大冰泉、恒大足球、恒大粮油、恒大健康、恒大文旅、恒大音乐……听起来是多元化经营，实则是无节制扩张。

要是这些业务能自己养活自己也行，问题是，它们基本上都得靠房地产资金“供养”着。

恒大汽车两年烧了840亿，悉数变成了“沉没成本”，蔚小理看了都得鞠一把泪。

“金元足球”也得直面“请客吃饭”后的买单问题：鲍鱼海参吃得一时爽，那长长的账单没准让人泪两行。

许老板在“大而不能倒”幻觉下的越做越大，带来的结局是“大而加速倒”——拆东墙补西墙的填窟窿模式，撞上南墙是必然的。

碧桂园固然也在做大业务基本盘，但它遭遇的困境，并非恒大式霍霍造成的，更多的是行业共通困境。

碧桂园上游攻建筑自动化，下游做物业，都是围绕房地产本业做文章。参投比亚迪半导体、蜂巢能源、长芯存储、紫光展锐、蓝箭航天等高科技创新企业，也是只在背后做财务投资。

从业务范围来看，它主打的就是一个“稳”。杨国强身上，可没有许家印“步子跨大了，一跨万米远”的激进。

非要说它激进，那就是在项目发展及土地储备上用力过猛了。

碧桂园患上了“三高（高杠杆、高负债、高周转）”综合征是不假，可细看下国内头部房企，有几个不是“给我一个杠杆，我就能翘起十个杠杆”的？

02

多年来，顶着示范性民营房企头衔的碧桂园，都被视作民营房企中的一哥。

碧桂园从2017年登顶房地产销售额TOP1后，连续6年稳居榜首，算是傲视群雄。恒大见了，都得喊一声“大哥”。

即便在2018年后房地产市场“黑天鹅”来袭，碧桂园依旧被视作最能“反脆弱”的那拨房企。

2020年时，碧桂园还强调自己账户上躺着几千亿，满脸写着“稳了”。

可碧桂园还是没猜到结尾：以为弹药充足的它大概没想到，这轮房地产大洗牌不是暂时性的，而是长期性的。

即便它如履薄冰，不断将自身从“三道红线”划定的安全线内往后撤，也经不住此前挖下的深坑在“高杠杆”的倍增之效下越积越大。

这就是高杠杆的双刃剑效应：顺风时，它可以帮房企快速将规模做大；逆风时，它会将房企快速拖进深渊。

是顺还是逆，全看快速周转的发动机是不是还能转下去。

都说“资金流资金流”，资金首先要能流动起来，一旦流动出现淤塞，难免“气血失调”。

碧桂园的房子要是还能卖出去，资金回笼够快，眼下这场风波就是“杯水风暴”。

问题是，它扎根的三四线城市，是房子最难卖的地方，好多房企2016年那波楼市“去库存”都没去完，碧桂园又能上演什么逆天改“市”的戏法呢？

“三四线之王”听着很牛掰，可真要到去库存的时候，就全是负担了。

今年1至6月，碧桂园销售额已经跌到了房企中的第6位，这6个月还呈现出逐月下滑之势。

卖不出去，砸在手里，算是碧桂园现在的困境之源。

如今房企面临的舆论处境是：一个坏消息来了，必定有十个坏消息在路上了。

碧桂园也不例外，各种负面消息接踵而至：

1，7月中旬，碧桂园的境内和境外部分债券已经开始大跌，极度敏感的资本市场，肯定是嗅到了危险的气息。

2，7月19日，碧桂园服务总裁李长江在股票低位大规模减持套现。

3，7月30日，杨惠妍宣布将手中碧桂园服务20%的股权，合计64亿捐给国强公益基金会 （香港）。

4，7月31日，碧桂园发布公告称，预期截至2023年6月30日半年度可能录得未经审核净亏损，最后还表示：积极寻求政府及各方监管机构的指导和支持。

5，摩根大通一周前也发布报告调低碧桂园的评级，穆迪也调低了碧桂园的信贷评级，由Ba3下调至B1，展望维持负面。

6，8月8日，深交所将大跌的碧桂园旗下债券“21碧地03”停牌。

7，碧桂园内部人士回应“两笔美元债票息未付”：出现了阶段性的流动性压力，仍在积极优化资金安排

山雨欲来风满楼，气氛已烘托到位了。

03

那，到了该说“碧桂园危矣”的时候了吗？

可堪对照的是万达。早在2017年时，万达也曾危过，当年6月，有消息称，银监会要求各家银行排查包括万达在内数家企业的授信及风险分析，随后万达遭遇“股债双杀”。

此后万达通过资产甩卖，成功上了岸。2018年1月的万达年会上，王健林曾情不自禁地拿起方巾悄悄擦掉眼泪，因为“2017年是万达集团历史上难忘的一年，万达经历了风波，承受了磨难”。

如今万达又极度缺钱。用轻资产模式解除短期债务压力的万达，又被380亿的对赌约定逼到了生死关口。

逆境之下，难题总是一道连着一道。现在就看万达怎么解最新的这道难题了。

有意思的是，今年上半年，王健林王思聪父子以840亿元身家荣登2023新财富500富人榜房地产行业首富，被他们反超的，正是杨国强杨惠妍父女。

而今，杨国强杨惠妍父女也得面临王健林此前的难题了。

鉴于昔日的“白衣骑士”如今个个也都成了泥菩萨，碧桂园只能自救。

7月中旬推出“准现房销售”，旗下部分项目开始打出75折促销，都是碧桂园的自救途径。

从财务状况看，碧桂园目前总资产为1.73万亿，总负债1.43万亿，没到资不抵债的地步。

根据2022年年报，碧桂园总借贷余额为2713.1亿元，同比下降14.7%，净负债率为40%，是近十年以来的最低值，现金短债比为1.6倍，属于行业较优水平。

计划今年交付70万套房屋，上半年已顺利完成了27.8万套的交付任务，交付率是39.7%，已超过全国平均水平。

碧桂园显然是想抓住账面资产再缩水前的窗口期，将偿债压力给“摁”下去。

对碧桂园而言，要走出眼前困境，难度不小，但机会不缺。

当此之时，我们既要看到碧桂园的困局，也没必要直接将碧桂园说成下一个恒大。

别轻易用“五十步”跟“百步”的以喻代证预言碧桂园的结局，却忽略了二者境遇的巨大差异。

更不必渲染“副市长带队进驻”之类的传言，用预期恶化人为调高碧桂园的“解题难度”。

社会学家波普曾提出“俄狄浦斯效应”，意指“预测本身也可以影响被预测的事件”。

就此事看，舆论对碧桂园处境的评价，也足以影响碧桂园的处境。将它视作“下一个恒大”，它的资金回笼与融资渠道若因此被阻断，那它可能真的就成了下一个恒大。

到那时，受伤害最深的，还是那些等待回款和交房的供应商、购房户。

04

值得注意的是，就在前不久，经济学家马光远为“拯救‘大兵’恒大”提了些建议：

最好的解决办法仍然是有一个超脱的中间协调人，对债务和资产进行重组，在市场化的原则下，对债务进行梳理，最大化盘活恒大的现有资产，通过资产重组，尽可能的避免更大的损失，甚至引发系统性的风险。

他总结道，40多年了，很多企业倒闭，路线图基本是差不多的：市场传闻、金融机构落井下石，接着断贷逼债，企业流动性枯竭，最后死掉，然后所有人为此买单。

这份建议原本来得很专业，可舆论场中，很多人一看到“救恒大”几个字立马就炸开了，本能地认为这是要拿纳税人的钱给恒大擦屁股。在有些人看来，房企自己酿的祸，含着泪也要自己把单买完。

用“救恒大”的刻板理解去否定“注入流动性”的必要性，其实是种偏颇。

碧桂园们该救吗？如果所谓的“救”指的是直接砸钱填窟窿，那当然不应该。

但若“救”是指从信贷、债券、股权等层面畅通房企融资通道，那又是应该的。

说到底，真正的“救”房企，不是要给它们缺啥补啥，而是要遵循市场规律，消除那些限制性措施带来的流动性梗阻。

就当下看，大量三四线城市该放开限购限价的不放开，也成了碧桂园们以市场化方式自救的掣肘。

7月24日，中央层面已明确提出，我国房地产市场供求关系发生重大变化，要求各地适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具箱。

截至当前，跟进的省会城市主要就是合肥、郑州与南京，三个城市更多的是“小步慢走”式边际改善：

-合肥：试点“现房销售”，探索按套内面积计价，推动货币化安置与房票安置，取消楼层价差率限制，试行车位与商品房同步办理预售许可证，推进“拿地即开工、开工即开建、交房即交证”，探索竞争性谈判土地出让方式，加强商品房预售资金共同监管……

-郑州：购房补贴，取消限售，落实“认房不认贷”，鼓励下调存量房贷利率和首付比例，试点“现房销售”，落实土地款分期缴纳优惠政策……

-南京：买新房给补贴；拆迁房票安置；优化车位销售审批；放松预售资金监管；优化供地指标（郊区土地建排屋别墅）；优化商办用地供应……

接下来，卡在房企脖子上的那只以“限”字诀为核心的过度干预之手能否松开，也会成为政策落实过程中的看点。

把手拿开了，也就给了房企们更多呼吸空间了，至于碧桂园们能不能恢复正常呼吸节奏，剩下的就看它们的“修为”了。

作为民营房企的碧桂园将何去何从，最终该让市场说了算。

各方要做的，就是把非市场化掣肘因素剔除。

消除了这些非市场化掣肘因素，碧桂园们才能更好地避免成为“下一个恒大”。

对碧桂园身后的那些供应商跟购房户来说，房企危机的链式反应落到他们身上，绝不是“一鲸落，万物生”，而是“时代的一粒沙落在个人头上，就是……”

因此，希望碧桂园们早些走出困局。