弘章资本翁怡诺：拉长时间看消费，重新认识这一轮“冷热”周期｜浪潮新消费

过去几年，整个消费投资赛道经历了一次引人注目的起伏和增长：从十年前最开始的投身者寥寥，到2019年开始的投资热潮，再到去年下半年，整个市场开始回归理性，信心似乎在一夜之间崩塌，“唱衰消费”的声音被无限放大。

在这样一个周期转换的过程中，创业者应该如何调整姿态去适应新的环境？一轮大浪淘沙过后，什么样的消费企业能真正走到终局？

“很多人觉得消费有冷到热、热到冷的过程，但我们觉得并不明显。拉长时间跨度看消费，它不一定会爆，但一直是慢慢上行的，而且可以走得很远，需要我们有长期价值投资的耐心。”

最近浪潮新消费受邀参加了弘章资本内部交流会，弘章资本创始合伙人翁怡诺结合弘章做消费投资的底层逻辑和多年沉淀下来的方法论，深度分享了对于“消费遇冷”现象、整个赛道的长期趋势，以及企业应该如何构建“超级供应链”的最新思考。

截取部分精彩内容，与创业者共享！

我一直在消费行业第一线，在过去几年里，看到了许多很有意思的现象。2012年我刚开始创业的时候，大家对消费还没有那么多的关注，当时都在搞平台互联网项目。

后来消费慢慢热起来了，圈子里人越来越多，觉得新消费特别猛，有很多很多机会，之前投资互联网的GP，都认为消费又是下一波“互联网”。

大消费池子深，总容量比其他行业领域大，且很多企业仍处在传统阶段，抱着“所有品类都值得重做一遍”的理想，投资人与创业者都期望能在各个细分品类中见证新品牌的崛起。

但去年下半年开始，又是一个分水岭，有人质疑现在消费是不是不行了，很多人又去投资了硬科技和医疗。对于这个问题，很多人有自己的视角，我们弘章在一线的视角可能会更全、更完整、更真实一点。

我想说的第一个角度是，消费是一个非常庞大且多元的概念，消费从来没有被真正定义过，有人说的是品牌，有人讲是平台，有的则是零售，都不是完整的理解，消费是一个很泛的东西。

那弘章对消费的定义是什么？我们把消费投资分为四大块：

第一和流量有关，像零售、连锁、电商；

第二是产品型，包括知名品牌和优质供应链，我们把品牌和供应链是拆开的，供应链制造也是很大的机遇；

第三是消费科技与服务，具有独特的技术壁垒以及服务能力提升运营效率，赋能企业打通并整合线下、线上运营体系，服务业有很强的To B属性，有很大的深挖价值；

第四是消费医疗，消费和大健康医疗的交集领域。

这就是流量、产品、服务的演化路径，过去十年来弘章的投资布局，就是按照这样的进化路径展开的。

最初弘章出名是投资布局中国零售连锁领域，我们投资了包括家家悦、钱大妈等，并在中国的零售超市行业有很深产业基础，在渠道端拥有很多的资源。因为跟线下的诸多接触，我们很喜欢连锁，也积累了很强的开店认知。

后来我们投资布局到品牌端，和很多热衷于投品牌的机构略有不同，我们是属于供应链流派的，我们认为未来商业进化是具有“弱品牌”和“弱链接”特征的，投资选择并不会唯品牌论。

我们在决策里更倾向于有科技壁垒的供应链，这里的供应链指的不是物流配送供应链，而是有科技壁垒的生产供应链，这是我们的差异点。

这二三十年中国创造了什么价值？站在最宏观的视角，中国逐步形成了一个优质的超级供应链体系，从航母到袜子全都能做得很好，形成中低高各种维度的供应链能力，成为世界的商品枢纽、世界工厂，而且水平一直在进步。

优质供应链的崛起，对外就是近几年特别热的跨境出海，对内就是新品牌的涌现。

在十多年之前，流量、信息都很集中，只有电视、报纸，但今天媒介是非常碎片化的，入口很多。反过来供应链是越来越集中的，由于国家政策、环保要求，一些中小型的工厂消亡了，而超级供应链崛起了。

商业的逻辑就是不断迭代的博弈过程，毛利是由博弈关系决定的。品牌强的时候，经销商就弱，如果依赖经销商，渠道强了，品牌就不那么强势了。

我在《新品牌的未来》这本书中就提到一个简单的道理：

新品牌是高度依赖于超级供应链和流量成本的。大多数借助流量红利起来的新品牌，竞争都太内卷，成长的天花板也比较低，不能持续健康地增长，没有流量红利，就只是一个Logo。

所以品牌本身是一个结果而非原因，我们提出一个重要的概念：品牌是一种认知效率的结果。而品牌创建的过程就是认知效率形成的过程。

从这个角度来看，品牌本身的强势度，这十年是下降的，之所以有人投新品牌，内核是因为当时有流量红利。

我们在跟消费创业者接触中发现，五年前大家都在关注天猫，后来大家想多了解直播，随后转战到了抖音，到今年大家反而想了解经销商网络是如何构建的，这是一个有意思的轮回。

曾经的流量红利，使得新品牌的壁垒并不高，大家都在做的背后，说明它一定是很简单的，壁垒并不高。所以弘章当时并没有乱出手，反而我们在这些年中系统性布局的优质供应链都成长得很好。

那我们认为的终局是什么？放在更长期的视角看消费企业，一定是To B、To C都要做的，一定是多品牌化的，因为单一品牌都是有天花板的。

然而这里有一个关键，叫“打牌的次序”，比如做品牌是先从电商起步再建供应链，还是先做供应链为别人做代工起步再做自有品牌？

打牌次序和路径的选择极为重要，是企业经营的核心能力，实际上关乎到企业资源的配置能力。过去两三年新品牌创业太多，确实太拥挤了。

站在20年的维度上，消费在中国一直是稳定发展的，总有好公司出来。

所以消费显得没有那么“快”，但拉长时间跨度看消费，它是慢慢上行的，而且可以走得很远，需要我们有长期价值投资的耐心。而有些平台型的生意，是会在短时间吃完未来的机会。

所以媒体上觉得消费有冷到热、热到冷的过程，但我们觉得并不明显。消费不一定会爆，但一直都在，我之前在中金投的是科技、医疗，那为何后来搞消费了呢，因为规律在那里，如果一个生意短时间跑得快的，掉得也很快，那肯定不是一个好生意。而消费就是那个起得很慢但不会掉的好生意。

1、投资“命好”的底层逻辑

投资一定要“命好”，命好不是玄学，其实是有底层逻辑的。

首先弘章长期坚持以研究驱动，研究创建价值，价值驱动投资。弘章希望基于研究与预判，对行业有更深刻的洞察。

其次我们认为基础的东西才会长久，喜欢投基础的、民生的、长期的，内部讨论项目时，我会问团队，站在未来十年你所要投的这个项目还在不在？很多产品都会被迭代掉，总体我们喜欢相对不变的特质，害怕流行和波动。

我们对周期很敏感，包括经济周期、政策周期，比如医药、教育是受政策周期影响会比较大。我们喜欢市场周期决定的东西，所以我们的投资“有点土气”，不那么Fashion，衣食住行用里的“吃和用”是我们绝大多数投资的范围。

再进一步去挖掘，我经常要问团队一个生意为消费者创造什么价值？我们支持的这个事业的底层意义是解决了什么级别的消费者需求？

比如调味料，提供的价值是美味，它能让食材变成各种风味的美食而满足消费者的味蕾。比如某个产品解决的是安全，那它就是绝对的刚需。还有能解决便捷和懒，也是刚需，因为消费者的主权在无限放大，人就是会越来越懒。

追究生意建立在哪种价值创造上，如果是底层刚需性的，我们就喜欢，反之容易迭代的我们就会比较担心。

2、怎么把钱给不缺钱的人，是投资的核心竞争力

弘章的投资主线就关注两件事：“投资于变化”以及“挖掘隐性冠军”。

一是关注变化，新人群、新消费、新业态、新技术，中国消费永远不缺变化，永远在迭代，人的需求在变化，品牌也会有迭代的逻辑。

二是“隐形冠军的挖掘”，这是我们认为在中国更大的投资机会，中国这么大的内需底层，这么大的下沉市场，有很多隐形冠军是不融资的，但大家不知道它在哪里。

当大家都在搞新品牌时，我们就找隐形冠军，反之，当大家不再求新时，我们会更愿意挖掘创新的机会。

当一个现象级的产物出现以后，留给我们投资判断的时间是有限的。看项目时，只能看到当时这个时间横截面的状态而已，但事物其实是一直在动态变化的，我们可能并不能判断清楚它的变化。

所以投资不是一个时间横截面的研究，而是要跟着它本身的迭代，寻找到合适的投资点。

对于未来有大机会的赛道，现在不适合不等于未来不适合，所以关键赛道领域要保持持续的跟踪。弘章清晰地意识到这一点，并不断地增加复盘的投入，在几个关键赛道领域，我们一直保持着持续迭代地洞察。

投资于变化和隐形冠军，在底层上是不矛盾的，其实是一个事。做到一定规模且有良好成长性的消费企业并不缺钱，大部分投资机构往往没有充足的理由说服企业接受投资。

怎么能把钱给不缺钱的人，是投资的核心竞争力。

我们的标准是“优先把钱给不缺钱的人”，那如何把钱给到不缺钱的人，这就需要长期在产业里面浸泡，花大力气去研究，做足够垂直的事情。

要比所有的综合性基金更加垂直，产业视角更加深入，朋友圈也应该比别人的更广更深入，并给予企业更大的价值创造，这就是我们弘章的核心竞争力。

再来说有科技壁垒的超级供应链，如何理解“超级”？它在整个价值链条里有一定的垄断性、有一定的科技壁垒，但不一定是硬科技。

举个例子，中国服装行业里市值最大的品牌是海澜之家，但如果加上B端的话，那应该是申洲国际，十几年来一直处于增长状态，是一个超级供应商。它的壁垒是什么？这种壁垒往往不是低价和规模。

经过深度交流，我发现这类企业的特质，是能经受得起突然的流量冲击，某一款式突然爆单了，它能够快速追单，而小工厂就崩溃了。超级供应链就很柔性，能抗大流量冲击，它的周围有产业集群，它能组织整个生产供应链去为品牌方服务。

很多品牌愿意和它合作，不是因为便宜，这恰恰就是一个壁垒非常高的事情。

流量端和供应链端的不平衡匹配是常态，电商起量工厂爆单，因为它无法在短时间满足这么高的生产需求，这个难度是非常高的。

从供应链的角度，既要平滑柔性，又要规模出量，这两点是矛盾的。能处理这个矛盾就是“超级”，顶得住流量冲击，包括工艺材质、上游的研发上，这些构建了超级供应链概念的来源。

超级供应链往往还带有差异化的要素，甚至有些深度制造公司还能实现对上游的控制，比如某一种辣椒深加工，能控制上游农民的种植过程，这就形成了一个独特的壁垒，这也是超级的概念。

站在宏观视角看中国的商业结构，中国的连锁化比较低，标准化程度还是低。比如开个单店，说里面的汤是我炖的，但开到多店，那一定是要由供应链提供的，供应链会提供更标准、更安全的食品，这样品质才会有保证。

所以越是连锁化，就会越依赖供应链，海底捞的背后有上千的供应商在服务，它构建了整个生态，消费者端体验到的越丰富，背后就会有很多供应链在发生作用。

从长期看，中国的连锁化率在提升，To B的受益价值会更大，而且B端不需要教育，而To C生意是要花钱做消费者教育的，营销就是教育消费者，但消费者的习惯有时很难改变。当然一旦消费者被改变，市场就是你的。

投资从长期看是宏观产物，抬头看路很重要，除了微观运营的细节构成，还有对世界观的看法，这些看法洞察是所有东西的起点，比如我们对消费者的洞察。

在8年前弘章启动了对老人的研究，即银发经济，这是对未来宏观观察的重要视角。当55后变老、60后退休，会带来很大的变化，他们是改革开放的受益者，再往前的老人可能支付能力要较差一些。

消费有两个要素：一是有支付能力，二是有时间。

比如在高端社区开店不是好生意，因为住户都很忙不会逛店，回迁房就不一样了，那里的住户有钱有闲，喜欢逛店。有钱有闲的老年人群是消费金矿，而且他们需要有一定的品味，不完全是为了便宜。

又比如中老年的社交问题，因为孤独是绝对的刚需，去购物中心观察消费人群的年龄结构，很多是中老年人，他们要聚会，而不是一人食，下午茶是重要的社交场地，这个现象很像日本，我们要从社会变迁去看消费。

老年人花钱还有一个重要的因素，就是补偿心理，背后也是有各种机会。

当少儿教育被双减政策打压，中老年人的兴趣班快速发展，政府办的老年大学一位难求，其中80%是大妈，那大爷在哪？

我们研究了渔具，它已经成为中老年男性社交工具，变成了另一种“高尔夫球杆”。产品一旦成为了社交工具，那它的想象力就很大了。

新人群的变化会带来新的品类机会，对宏观人口、社会学、家庭结构的变化，会带来很多投资思考。

又比如我们7年前就研究的宠物，从人口结构来看，有老龄化的孤独刚需，以及情感链接寄托。在原来大家庭时代，人的情感寄托在于家庭组织成员上，父母夫妻子女是情感链接的稳定方式。

但从大家庭时代走到小家庭时代后，包括年轻人越来越多的独居状态，情况就出现了变化，情感寄托依然是有需求，只不过人们将人和人的情感链接，转移到了宠物身上，你对宠物好，宠物也对你好，宠物对人有着更加稳定、确定的情感回报。

宠物的增量也和人是不一样的，养宠物从一只到多只的决策成本不高，我们认为目前宠物的渗透率还不高，当宠物也进入老龄化了，它的渗透率才会高，而且宠物产品的品类增速会超过人。

发达国家都进入老龄化，这是共性问题，这就是宏观视角落实到项目挖掘的过程。

未来会出现这样一种企业家，即资本企业家，他不再依赖于过去长期的资本积累，而是通过外部过剩资本的强力支持，直接运营有相当规模的企业，但依然立足于长期的价值创造。

所以在5年前弘章开始做控股型实业，我们的感悟是“坑”特别多，所以我们更能理解创始人的难处。我们希望投资不仅增值，还要创造一定的价值。

当中国第一代创业者都老了，不再想以创始人身份留在企业，就会出现财富传承的机会，而弘章也不甘心于产业赋能的投资者角色，所以站在财富视角与站在运营视角上，差异化是很大的。

在精力有余的情况下，我们还是会尝试控股机会的。

我们对产业理解越深刻，就更多地会赋能到组织结构的调整，包括我们投后的职业化团队的建立，以及针对性的青年投资人培养计划，有一年时间学习投资研究，随后会派去被投企业，做流程再造的工作，待完一年半之后，可以留下，也可以回到弘章。

我们希望为消费行业培养一批懂研究、懂投资、懂企业的未来领军人才。

问：如何判断一个生意是流行还是朴素？

答：首先我们的话题体系里，我们不说新消费这个概念，因为说到“新”消费，那就要对应老的东西，但老的东西在它那个时代，也是最网红、最新的。

所以只是时间维度拉长了，我们弘章不做这样的区分，创新就是基本的生存状态，只是一直在迭代的过程。

我们不会说一个具体的生意是新的还是旧，我们判断投资机会的基础是从品类逻辑去看。比如烘焙，烘焙整体是一直存在的，是穿越千年的东西，这个长期存在的品类是基础，我们不喜欢无中生有的品类，流行的东西可能不够长久。

还有一个角度是投资的可叙事性和可验证性，越早期的项目，越需要大的可叙事性。

比如咖啡，我们可以用可叙事性表达：“凡是喝茶的民族都会被咖啡占领”，这使得咖啡的市场变得很有想象的空间。但用可验证性来说，咖啡店的单店模型，投资回报、可复制性等都是要验证的。

一般早期项目可验证会少，都会放大可叙事性，而后期的项目可验证性就会更加显性，无非就是两者的权重关系在企业发展中是在变化的。

问：怎么看目前的连锁化扩张逻辑与规律？

答：我们在谈连锁企业成长路径的时候，经常会说到拐点的问题，往往某种模式是有天花板，包括门店数量的天花板。

比如一个高度依赖于购物中心的高端业态，我们很快能测出其上限，中国有8600家购物中心，算上每年8%增速，这个品牌业态的天花板，可能就是2500~3000家，这就是从选址的可获得性来判断。

还有就是直营和加盟，直营是自己的管控体系，到一定阶段会涨不动，因为组织会跟不上，所以就会有阶段性天花板。小店模型到一千家也可能就涨不动了，于是要从直营改成加盟，这样才能快速复制。

再说餐饮连锁，休闲餐在单一城市，50家就到头了，而且会出现亏损店，因为足够的密度会形成自我客户分流。一个地方做透了，还要验证它是否是具备跨区域能力的，因为中国人的口味太丰富了，各地的风味差异大，所以很多餐饮是区域性的。

但有一个味型是全国都能跑通的：就是辣，因为它是成瘾性的。

至于扩张节奏上，没有所谓的好坏，这除了认知问题还有组织问题，如果组织能力跟不上，开店快也会关店快。

还有融资节奏，在组织没有跟上的情况下，拿了融资的钱用来快速扩张，所以其实很多企业不是饿死的，而是“撑死的”，融资后才是痛苦的开始。经营企业是节奏感的问题，是打牌次序的问题。

问：如何评价现在的咖啡赛道？

答：弘章对咖啡研究很深，基本走访了全球的咖啡市场。

我们认为，咖啡最后的收益来自于供应链，价值创造过程最大的是烘焙，咖啡背后是有超级供应链的。而场景端怎么教育消费者是有不同流派，有门店模型、机器模型，咖啡机变成咖啡PLUS，使得咖啡无处不在。

由此可见，咖啡追求的不是杯量，而是把它作为服务，比如我看到在日本的一家房产公司里开了一个咖啡吧，就是一个服务的“PLUS”。

成瘾性的产品需要长时间去教育消费者，所以在中国，咖啡市场刚刚开始，当下真正有咖啡文化的只有上海。

星巴克用标准化咖啡教育消费者，形成第三空间，随后向更高维度的等级发展，比如咖啡的风味、果香，以及大大增加的形式感、艺术感、文化调性，这就进入了精品阶段。

而到了精品这个阶段，就不再是连锁化的生意，咖啡文化越深刻的地方，就越不是连锁，甚至是反连锁的，所以会出现无数的小品牌，门店不多，但会强调豆子的精品程度，所以咖啡的终局是供应链的生意。

我的预判是从长期看，咖啡市场由于竞争加剧，场景端往往赚不到钱，更多是因为情怀，最后挣到钱的都是供应链，而星巴克既是品牌，也是供应链，能够控制上游的咖啡豆。

问：如何看待社区团购？

答：社区团购的逻辑是数字化驱动的供应链，它给予小店数字化的工具，使其可以售卖原本没有的生鲜，它符合零售的所有特征，它的巧妙之处在于，通过小B获客。

但问题是供应链与小B关系是否长久，烧钱补贴时消费者觉得便宜，在小B端完成交付，除了额外的收入，小B耗费多少精力，也影响他是否继续合作。

还有一个问题是，没有补贴时的自然留存不高，和B2B时代一样，用户会连多个app，哪个没有补贴哪个流量就下降，消费者没有稳定的习惯沉淀，只在乎是否便宜。

那社区团购的产品为什么会便宜，因为很多生鲜类的品质等级是非标的。

比如水果，质量较好的水果通常在永辉、家家悦等大型超市里，他们先拿掉有限的高质量货源后，剩下的就进入流通批发市场，社区团购往往就是从批发市场拿的打折品，所以两者实际的品质差距很大。

消费者买过一次后对比出品质区别，就不会再买第二次了。

社区团购就是零售生意，它是一城一市之战，很难形成全国化，因为本地化的供应链很难建设。如果在一个地区供应链很强，可以有机会形成阶段性的效益。